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 发信人: ahsu (红绿蓝), 信区: Economics
标  题: 利率的调控作用有多大(转载)
发信站: 日月光华站 (Thu Dec 27 19:06:58 2001) , 站内信件

　　进入新世纪以后，不到3个月的时间内，美联储连续3次降息（每次都降0．5个百分
点），试图阻止美国经济的下滑，但成效甚微。这种状况给我们提出了一个问题，即利
率还能不能成为经济调控的杠杆。
　　利率成为经济调控的杠杆，其经济学的原理在于：利率是投资的递减函数和储蓄的
递增函数。它表明利率越低，投资越多，储蓄越少；利率越高，投资越少，储蓄越多。
利率是投资的递减函数理论假定的条件是：投入产出要素的价格不变。在投入产出要素
的价格不变的条件下，由于利率的变动，影响到投资的成本，从而影响到经济人的利益
。而利益变动又支配着经济人的行为，故而利率与投资是反函数关系。利率是储蓄的递
增函数理论假定的条件是：货币的价值不变。在货币价值不变的条件下，由于利率的变
动，影响到储蓄的回报，从而影响到经济人的利益，而利益的变动又影响到经济人的行
为，故而利率与储蓄是正函数关系。从这样的推理来看，利率成为经济调控的杠杆，都
离不开利益机制，而利益机制能发生作用，是假定了若干条件的。如果条件变了，或假
定的条件不存在了，利益机制作用不能发挥，则利率成为经济调控的杠杆作用就自然削
弱了。
　　美国连续降息，为什么成效甚微？据报道美国学术界有两派观点；有一派可谓乐观
派。这一派中包括格林斯潘在内的多数经济学家认为，目前经济低迷和1945年2后的历次
经济萧条一样，主要是因为需求疲软，使企业采取措施降低库存而导致经济增速下降。
如果这一判断正确，到目前为止的降息和政府即将采取的后续措施，将可能有效地重振
经济。美国经济界的这种主流学派坚信，一次次降息将像强心针一样，先刺激纽约华尔
街股市牛市重视，再刺激消费者和企业走出对经济前景预期悲观的阴影，提高消费和投
资，进而重振美国经济10年来的雄风。另一派可谓悲观派。这一派中包括卸任的美国前
财长萨默斯在内的部分经济学家认为，这一轮经济低迷与美国战后经历的9次经济萧条周
期有根本上的区别，而与“二战”前的经济危机却有更多的相似2处。“二战”后历次经
济危机的根本原因，是通胀迫使美联储提高利率进而导致衰退，而此次低迷的主要原因
，是在没有通胀的情况下消费者和企业过度借贷而引起，与“二战”前的危机特点如出
一辙。这一特点恰恰构成此次经济萧条的严重性。无通胀的长期扩张，形成了个人和企
业债务的超常积累。银行降低放贷标准，借方肆无忌惮一笔笔贷款，借贷双方都在冒越
来越大的风险。直至发展到现在，企业的过度投资降低了资本收益，消费者发现自己的
债务已经达到了极限，进而企业决定削减资本开支，消费者决定降低消费提高储蓄，对
经济前景的悲观情绪开始笼罩在人们的心头，需求突然大幅下跌。美国今天的这种现象
，正是19世纪和20世纪初期经济周期的特点，即“投资增长和衰退”的周期模式。既然
目前的低迷不是二战后的“通胀一提高利率”周期模式，美联储惯用的降息措施的作用
就很有限。其中首要的原因是消费者和企业并不关心，从而降息无法有效刺激需求。其
次，如果此次经济减速的确是“投资增长过度”引起的，那么早在经济扩张阶段，美联
储就应根据债务状况，而非通胀形势来提高利率，从而及时抑制过度投资，以防止泡沫
性经济扩张。持悲观态度的经济学派认为，此次经济低迷也将像“二战”前的衰退那样
，难以在半年之内就出现回升，而会持续相当长的时间。
　　两派的争论虽然各执一词，但也有他们的共识，即美国经济能不能继续增长，取决
于两个因素：一是是否能刺激消费或需求；二是能否消除消费者和企业家对经济前景预
期的悲观阴影。只不过乐观派认为，能够消除，而悲观派认为不能消除。乐观派认为能
够消除的原因，是降低利率能推动股市上涨，产生财富效应；悲观派认为不能消除的原
因在于：如果从宏观方面讲是经济周期处于危机阶段；如果从微观方面讲主要是企业和
个人负债太重。由于企业和个人负债太重，对降低利率并不关心，所以难以刺激投资需
求和消费需求。
　　这样的分析，给人的启示是：（1）利率杠杆能否发挥作用不取决于人们的主观愿望
，而取决于客观经济过程，如果客观经济过程处于危机阶段，利率是难以有效发挥作用
的，换句话说，利率只能在经济复苏和繁荣阶段发挥作用；（2）利率能不能发挥作用又
取决于经济主体的资产负债结构。如果经济主体资产负债结构不合理，负债过重，则利
率难以有效发挥作用；（3）利率发挥作用需要其他经济杠杆的配合，如以股票为代表的
金融资产价格上涨，产生财富效应。
　　据我所知，牵制利率发挥作用的，在美国主要有下列指标：（1）全美经理采购指数
（NAP）。这一指数全面反映生产者的状况，它是衡量经济动态的指标；（2）消费者价
格指数（CPI）。这一指标，反映消费者的消费状况和信心；（3）生产者价格指数（PP
I）。这一指标，反映生产者的投资状况和信心；（4）就业报告中的就业率、平均时薪
和劳动力的成本。这一组指标，反映劳动力市场上的供求状况，特别是反映劳动者的接
受力。如果劳动力市场上供大于求，就业率降低，平均时薪下降，劳动力难以接受，则
利率效用降低；（5）住房特别是新住房的建设和销售指标。这一指标反映人们消费的结
构变动和新的增长点，是反映经济增长的领先指标，它的变动反映经济增长的状况，从
而反映利率的效用程度。实际的状况是：近来美国企业为减轻负债，急速处理前几年累
积下来的过量库存商品，降价销售。而在这种情况下，企业又只好抑制生产；美国消费
者信心指数下降，2001年1月份的信心指数为1144点，已降至1996年间月以来的最低点，
其原因除了去年利率上升、股市下滑等因素外，能源价格上涨对民众和公司的消费信心
也产生了明显的打击；企业大幅裁员，据美国劳动部统计，2000年美国有大小15738次裁
员行为，涉及184万人次，其中人数最多的是制造业，占裁员人数的42%，其次是服务性
行业，占22%，企业裁员，收入减少，增大了社会公众预期的不确定性，从而不利于经济
增长。
　　这种状况为利率效应的经济学解释提出了新的课题：（1）降低利率能减少企业的负
担，也能增加企业的负担，比如降低利率刺激企业过度负债。（2）提高利率会增加企业
的融资成本，也能减少企业的融资成本，比如在提高利率抑制企业过度负债的同时，寻
求新的融资渠道，改变融资结构。（3）影响企业和消费者信心的因素很多，不是单靠降
低利率能刺激起来的。（4）如果政府或企业的行为增大了社会公众的负担，增加了他们
预期的不确定性，不利于经济增长，则不利于正常地发挥利率的效应；换句话说，只有
预期稳定的条件下，利率才能正常地发挥作用。（5）利率作用于资金短缺者和盈余者，
如果资金短缺和盈余的形势趋弱，利率的作用趋弱。（6）利率的作用存在于特定的融资
方式中，比如借贷如果不存在这种融资方式，或企业和个人不选择这样的融资方式，比
如当企业缺资金时，不是求助于银行借债，而是求助于发行股票和债券，则难以发挥利
率的作用。（7）利率变动的幅度与利率能否发挥作用、作用大小相关。当企业必须按8
％以上的利率从银行借款成为筹措资金的推一手段时，降息100个基点（一个基点相当于
0．01个百分点），仍然是杯水车薪。（为什么是惟一手段？因为发行股票债券受限）。
此外，在债务增加的情况下，小幅降息也是杯水车薪。（小幅降息没有激励作用）。（
8）利率变动效应的传导过程。有人说降息首先在资本市场上产生效果，然后需要半年的
时间才能影响到实体经济。
　　一种货币利率变动村经济的影响，不能只考虑所在国，还应考察对相关货币的影响
，从而考察对相关货币所在区域的经济影响。比如美元降息对欧元、港币的影响，美元
降息对香港经济的影响等。美联储降息是放松银根的信号，它能使商业银行的存贷款利
息下降，也能使持有美元的单位和个人利息所得减少，由此会改变他们持有货币的选择
，比如有可能将一部分美元兑换成其他货币，这样就会改变美元和其他货币的供求形势
，从而引起汇率波动。美联储第二次降息的当日即1月31日，伦敦外汇市场1欧元兑换0．
9264美元，而次日1欧元便兑换0．9364美元，欧元升值了，美元贬值了。
　　香港实行联系汇率制，港币与美元挂钩。为了保持港币的汇率稳定，主要通过联系
汇率制的机制发挥作用。一般情况下，美元降息，港币也跟着降息，只有这样，才能使
港币汇率稳定。因为港币与美元可自由兑换，美元降息就可能使商业银行和储户美元存
款利息减少，如果港币不降息，他们就会抛出美元，购进港币，从而不利于汇率的稳定
。自然，港币降息对香港经济要产生正面影响，也会产生负面影响。
　　这样的分析表明：一种货币的利率变动？？会导致人们持有货币的变动？？会导致
相关货币供求形势的变动？？会使汇率发生变动，而所有这些变动，都会给经济带来影
响。这可谓利率变动的传递效应和扩张效应。

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※ 来源:·日月光华站 bbs.fudan.edu.cn·[FROM: 10.64.11.45]

 

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